华西证券：保管H&H外洋控股“买入”评级 策划于上半年结束前完成“国标”过渡

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　　华西证券发布研报称，据年报流露，H&H外洋控股（01112）策划于25年上半年结束前完成“国标”过渡，这将为25年全年举座婴配粉销售额还原增长奠定基础，公司守望25年收入重拾升轨。凭证公司年报，该行预测25-26年收入由138.2/149.9亿元下调至137.7/146.6亿元，新增27年收入154.8亿元；归母净利由6.6/8.0亿元下调至5.4/6.6亿元，新增27年归母净利7.6亿元；EPS由1.02/1.24元下调至0.84/1.02元，新增27年EPS为1.18元。2025年04月14日收盘价HKD9.55元对应P/E分别为10/9/7倍，保管“买入”评级。

　　事件：2024年公司终了营收130.52亿元，同比-6.3%；归母净利润-0.54亿元，同比-109.2%；经休养可比纯利5.41亿元，同比-30.5%。24H2公司终了营收63.10亿元，同比-9.7%；归母净利润-3.6亿元，同比-1272.1%；经休养可比纯利1.94亿元，同比-26.8%。

　　华西证券主要不雅点如下：

　　婴配粉业务下滑，养分补充品仍为中枢增长能源

　　按产物分部来看，24FY公司养分补充品/婴幼儿配方奶粉/其他终了收入分别为88.30/33.32/8.89亿元，同比+4.6%/-24.2%/-20.2%；24H2公司养分补充品/婴幼儿配方奶粉/其他终了收入分别为44.06/15.34/0.42亿元，同比+4.3%/-29.8%/-22.0%。公司婴配粉业务下滑，主因完成新国标过渡所需技艺较预期长所致。据公司公告流露，公司超高端婴配粉的阛阓份额13.3%，同比+0.9pct；公司养分补充品中的Swisse

　　VHMS以及宠物补充品均录得双位数增长，高利润养分补充品仍为公司中枢增长能源，占总收入比例已由14年的9.0%增至67.7%。

　　按业务分部来看，24FY公司ANC/BNC/PNC收入分别为66.96/43.82/19.73亿元，同比+8.8%/-25.8%/+4.4%；24H2公司ANC/BNC/PNC收入分别为34.20/19.50/9.88亿元，同比+6.6%/-30.2%/+4.3%。ANC业务收入保握增长势头，主因耗尽者对保健品的壮健需求，公司成功推出翻新产物类别及鼓励渠谈设立，其中Swisse

　　Plus+于24年为中国内地ANC的收入带来双位数孝顺，按年飞腾19.6%；Swisse软糖终了高双位数增长，以17.2%的阛阓份额位居澳洲第二；Swisse保管悉数这个词澳洲VHMS阛阓榜首的地位。此外，PNC业务中宠物补充品业务增长15.2%，为养分补充品品类增速第一。

　　按地舆位置来看，24FY公司在中国内地/澳新/北好意思/其他地辞别别收入为86.85/20.13/16.22/7.32亿元，同比-12.9%/+11.6%/+7.1%/+10.4%；其中24H2公司在中国内地/澳新/北好意思/其他地区收入分别为41.44/10.37/8.06/3.73亿元，同比-15.4%/+7.5%/+5.9%/+15.8%。中国内地下落主因BNC与PNC分部收入下落所致。除中国内地外，其他地区均保握增长，并赓续于亚洲延迟阛阓保握壮健增长势头。

　　产物优化及奶粉去库存下毛利率普及，全年利润由盈转亏

　　毛利端来看，24FY/24H2公司毛利率分别为60.6%/60.4%，同比+1.1%/+2.4%，主因库存拨备减少以及产物组合的有意变动所致。据年报流露，除由于几许阛阓的产物组合变动及来改过兴阛阓的收入比例飞腾带来的ANC业务毛利率下落外，其他两个分部的毛利率齐有所普及。公司初次流露宠物补充品的毛利率为61.9%，同比+2.0pct。该行展望将来跟着多项有用供应链优化模范落地，重复新国标过渡完成，毛利率有望握续提高。

　　用度端来看，24FY/24H2公司销售用度率分别为41.3%/44.5%，同比+2.5/+3.2pct，主因BNC分部销售额下滑较多导致用度界限效应弱化；24FY/24H2公司贬责用度率分别为6.0%/5.9%，同比-0.1/-0.4pct，反馈公司营运恶果普及及成本贬责职责告成；24FY公司研发用度率由1.5%飞腾至1.9%，反馈了公司握续辛劳于投财富品翻新。

　　利润端来看，24FY/24H2公司归母净利率分别为-0.4%/-5.7%，同比-4.6/-5.3pct，全年利润初次由盈转亏；24FY/24H2公司经休养可比EBITDA利润率分别为15.0%/12.9%，同比-0.9/-0.1pct；24FY/24H2公司经休养可比纯利率分别为4.1%/3.1%，同比-1.5/-0.7pct，主因是BNC业务下滑和财务成本（汇兑蚀本和融资成本）加多。

　　握续优化本钱结构，守望25年收入重拾升轨

　　据年报流露，24年公司通过多渠谈融资优化本钱结构，包括完成东谈主民币双边贷款、刊行5亿元东谈主民币债券、普及低成本东谈主民币债务占比等模范。戒指24年末，公管库存盘活天数从159天减少到150天，将集团休养后EBITDA近90%飘舞为税前运营现款流，现款储备达16亿元。25年1月，公司主动以更低利率刊行3.5年期好意思元优先单子，进一步延长债务期限、压降融资成本。公司将来将赓续鼓励去杠杆化，并强化应答汇率波动及高利率环境的才智。公司将赓续施行同意，支付24年每股0.35港元股息，占休养后净利润的38%，在保握默契的分成纪录和为去杠杆化保留流动性之间赢得了精致的均衡。

　　风险提醒

　　腾达儿东谈主口数目握续下落风险、食物安全问题、婴配粉新国标过渡技艺不足预期。

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包袱剪辑：史丽君